中银两融华润新能源上市绿电生意的盈利逻辑变了

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　　6月26日，华润新能源发布首次公开发行股票并在主板上市发行结果公告，若全额行使超额配售选择权，募资金额约245亿元，预计将于近期在深交所主板上市。同时，作为绿电运营公司，华润新能源将成为A股市场新的绿电标的。

　　绿电是指在发电环节二氧化碳排放为零或趋近于零的电力。近日发布的《新型能源体系建设“十五五”规划》为绿电运营企业打开了清晰的中长期增长空间。而随着补贴减少，市场化交易规模扩大，电价机制、运营管理能力，将成为影响绿电公司盈利能力的关键。

　　绿电板块添龙头

　　根据公司公告，若全额行使超额配售选择权，华润新能源此次募集资金约245亿元，规模超过2020年在深交所上市的金龙鱼（约139亿元）。

　　华润新能源发行前为港股上市公司华润电力的全资子公司，主营业务为投资、开发、运营和管理风力、太阳能发电站，运营西华山陆上风电项目、苍南1号海上风电项目、华润财金红光渔业光伏发电项目等新能源发电项目。

　　华润新能源的绿电发电规模居行业前列。截至2025年年末，公司控股的发电项目并网装机容量4158.99万千瓦，占全国市场份额2.26%。其中，风力发电项目2763.07万千瓦，占全国市场份额4.32%；太阳能发电项目1395.92万千瓦，占全国市场份额1.16%。

　　公司在最新招股书中披露，此次募集资金将主要用于风力发电和太阳能发电项目的开发建设，拟开发建设的风力发电和太阳能发电项目总投资金额404.22亿元，装机规模717.50万千瓦。

　　值得注意的是，基于此次发行定价及新股占发行后总股本比例测算，即便不考虑超额配售，华润新能源上市对应整体市值也有望突破千亿元。据统计，截至目前，已有多家A股绿电公司市值突破千亿元，包括长江电力、华能水电、三峡能源、国投电力、龙源电力等。A股绿电龙头公司将再添一员。

　　面向“十五五”，新能源领域的政策利好为绿电公司打开了成长空间。

　　日前，国家发展改革委、国家能源局印发的《新型能源体系建设“十五五”规划》明确，到2030年，初步建成清洁低碳安全高效的新型能源体系。国家能源局电力司司长杜忠明表示，“十五五”时期，预计全国年均用电增量将达到6000亿度，相当于每年新增一个中等经济体量国家的用电水平。

　　绿电供给规模也将持续扩大。华源证券研报根据规划推算，预计“十五五”期间新能源发电装机增量为9亿千瓦，新能源项目成长空间进一步打开。未来，绿电运营商盈利状况将更多受消纳条件、电价机制、交易能力、绿证绿电收益等因素影响。

　　盈利结构转型调整

　　为了适应绿电市场发展变化，华润新能源在盈利结构方面正进行转型调整。

　　招股书显示，2023年到2025年，华润新能源营收持续增长，分别为205.12亿元、228.74亿元、229.09亿元，但净利润呈现下降趋势，分别为82.80亿元、79.53亿元、61.01亿元。同时，公司毛利率也逐年下降，分别为60.75%、56.35%、48.84%。

　　今年一季度，公司营收与净利润均同比下降：实现营收62.11亿元，同比下降2.81%；实现净利润16.17亿元，同比下降31.07%。公司预计，1月至6月，营收同比变动范围为-5.10%至4.12%，净利润同比变动范围为-19.18%至-29.81%，上网电价及发电平均利用小时数同比将有所回落。

　　招股书披露了业绩下降的原因。

　　一方面，公司可再生能源补贴收入减少。招股书显示，2020年以来，国家发展改革委、国家能源局发布多项文件，推动平价上网和风电、太阳能发电资源竞争性配置。2023年至2025年，华润新能源确认可再生能源补贴收入分别为64.79亿元、64.92亿元、39.74亿元，分别占当期营收的31.59%、28.38%、17.35%。

　　华润新能源在招股书中预计，未来公司可再生能源补贴收入金额以及占公司收入比例将持续下降，对公司的运营管理能力、成本管控能力等提出更高要求。

　　另一方面，市场化售电量增加、电价下行影响公司收益。随着全国电力市场加快建设，发电企业参与电力交易的比例逐步提高。

　　2023年至2025年，华润新能源市场化售电量从135.54亿千瓦时增加至337.16亿千瓦时，市场化售电占比从29.62%升至50.36%。公司表示，市场化平均上网电价整体低于非市场化平均上网电价，预计未来上网电价波动成分增加，可能影响公司业绩。招股书披露，2023年至2025年，华润新能源风力发电业务与太阳能发电业务的平均上网电价与毛利率，均呈下降趋势。

　　考验企业运营能力

　　目前，绿电公司经营普遍面临挑战。多份券商研报认为，随着新能源补贴逐步退出，叠加电力市场化全面落地、风光装机过剩带来电价下行、局部区域消纳受限，绿电运营商整体盈利出现阶段性承压。

　　数据显示，2025年，在30家有绿电业务的上市公司中，四成公司净利润同比下降；今年一季度，近七成公司净利润同比下降。从销售毛利率看，头部企业与尾部企业差距较大。

　　华源证券研报分析，电价下降、新能源装机速度过快、部分新能源项目盈利能力下降，是影响绿电公司业绩的主要原因。

　　在此背景下，强大的运营能力将帮助绿电公司提升竞争力。“例如，储能设施可通过削峰填谷提高风光综合电价水平，帮助绿电企业提升整体盈利能力。”一位券商从业者对记者表示。目前，龙源电力、长江电力等多家上市公司都在积极布局储能项目。

　　东吴证券研报认为，随着新型电力系统建设加速推进，电力系统调节设施、特高压外送通道等产业链配套投资持续落地。同时，绿电消纳相关政策推进，将有效促进新能源消纳，提升绿电销售水平。另外，随着绿电全面进入市场化交易，预计绿电价格将逐渐稳定。

　　多重因素正持续拉动绿电消费需求增长。《可再生能源消费最低比重目标和可再生能源电力消纳责任权重制度实施办法》将于8月1日实施。据了解，办法施行后，电解铝、钢铁、水泥、多晶硅、国家枢纽节点新建数据中心五大重点用能行业企业将全面纳入“季度监测、年度评估、刚性考核”的监管框架，相关行业绿电消费比例要求在25%至80%。

　　除政策约束外，国际贸易规则也催生大量绿电采购需求。欧盟碳边境调节机制、国际供应链碳足迹披露要求，倒逼国内制造企业、外贸企业加大绿电使用力度。与此同时，央企、互联网平台等企业，出于ESG信息披露、碳中和承诺履约、绿色算力建设等诉求，将进一步扩充绿电采购规模，这将构成市场重要增量。预计“十五五”期间，绿电的环境价值与市场价值将进一步兑现。